上半年第一豪募股中策橡胶，上市后首份中报就“变脸”

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2025年6月5日上市的，IPO募集资金总额达40.66亿元，在上半年上市的A股公司中排名第一，是轮胎行业内的“巨无霸”，无疑是明星股，也是市场关注的焦点。但是，中策橡胶上市后的首份半年报却有些令人失望，除了营收质量下滑，经营活动产生的现金流量净额大跌之外，公司与关联方披露的多项关联交易存在明显差异。

收入增加了，经营性净现金流暴跌99%

2025年8月20日，中策橡胶（603049.SH）披露了2025年半年报，也是公司上市后的首份定期报告。

半年报显示，2025年上半年，中策橡胶营业收入为218.55亿元，同比上涨18.02%；归属净利润为23.22亿元，同比下滑8.56%，表现为增收不增利。

对于营收明显上涨，半年报给出了“公司订单情况良好，产销规模进一步扩大”的解释。

但从经营活动现金流来看，2025年1月至6月，中策橡胶经营活动产生的现金流量净额为1239.15万元，同比大跌99.13%！

根据Choice金融终端数据，在A股轮胎行业11家上市公司中，中策橡胶上半年收入增速排名第二，经营性净现金流增速却排在倒数第三。落后于中策橡胶的两家公司，其中报收入规模为22亿元、35亿元。

我们曾在《中策橡胶IPO豪募超40亿，但股价破发仅用了7个交易日》一文中提到，中策橡胶招股书称，轮胎行业存在固有的规模经济效应。一般情况下，体量大的轮胎生产商更有竞争优势。

从市值体量来看，目前中策橡胶的总市值在400亿元上下，同行中只有（601058.SH）的市值在300亿-500亿元区间。从营收体量来看，中策橡胶中报营收领先于同行，赛轮轮胎排在第二位，营收约为176亿元，同比增速为16.05%。不过，赛轮轮胎本期经营活动现金流量净额为8.84亿元，同比上涨179.1%。

是什么原因导致中策橡胶经营活动产生的现金流量净额同比大跌呢？

上半年，中策橡胶销售商品、提供劳务收到的现金为158.3亿元，占本期营业收入的72.43%。这一占比在11家轮胎公司中排名倒数第一，而赛轮轮胎的这一指标为87.83%。

若与中策橡胶自身的历史数据相比，在招股书三年报告期（2022年至2024年）内，这一占比分别为80.20%、81.95%、77.54%。

据中策橡胶半年报的“将净利润调节为经营活动现金流量”，当期公司经营性应收项目的增加额为31.12亿元，相比上年同期增加额14.54亿元，同比大涨约114%，是影响公司上半年经营活动现金流净额的第一大因素。

进一步看中策橡胶三大主要经营性应收项目（应收账款、应收票据、应收款项融资）的变动情况。

截至2025年6月末，中策橡胶应收账款账面价值为75.12亿元，相比2024年末上涨约24.47%；应收票据账面价值为19.55亿元，相比上一年度末上涨约32.54%；应收款项融资账面价值为1.22亿元，相比2024年末上涨约226.82%！

可以进一步算出，截至6月30日，中策橡胶应收账款、应收票据和应收款项融资合计账面价值占上半年营收之比约为43.88%。

另据招股书上会稿，截至2024年6月末，中策橡胶应收账款、应收票据和应收款项融资账面价值分别为59.02亿元、14.31亿元和0.79亿元，合计74.12亿元，占2024年上半年营收之比约为40%。

归属净利润、毛利率也都下滑，招股书里却全线上涨

中策橡胶2025年上半年的归属净利润、综合毛利率、经营活动产生的现金流量净额的变动情况，与申报IPO三年报告期内存在明显差异。

如上所述，2025年上半年，中策橡胶归属净利润为23.22亿元，同比下滑8.56%。

但招股书显示，申报IPO的三年报告期（2022年至2024年）内，中策橡胶的归母净利润分别为12.25亿元、26.38亿元和37.87亿元，2023年和2024年分别同比上涨约115.35%和43.56%，保持上涨趋势。

另据半年报合并利润表营收、成本数据，可以算出，2025年上半年，中策橡胶综合毛利率约为20.54%，同比下跌约1.78个百分点。

但招股书显示，2022年至2024年，中策橡胶综合毛利率分别为15.2%、19.35%和19.48%，2023年和2024年分别同比上涨4.15个和0.13个百分点，也呈持续上涨趋势。

此外，与半年报披露公司经营活动产生的现金流量净额同比大跌99.13%不同，2022年至2024年，中策橡胶经营活动产生的现金流量净额分别为8.38亿元、26.06亿元和30.41亿元，2023年和2024年分别同比增长约211%和16.7%，同样保持了上涨趋势。

与披露的关联交易差异明显

杭叉集团（603298.SH）2025年半年报显示，中策橡胶与其互为同一实控下关联方，两家上市公司实控人都为仇建平。

中策橡胶半年报显示，2025年上半年，公司对杭叉集团的关联采购金额为84.8万元，采购内容为配件、材料等。

但据杭叉集团半年报，2025年上半年，该关联方对中策橡胶的关联销售额533.15万元，销售内容为叉车、配件及材料等。

两相比较，杭叉集团披露的关联销售额（533.15万元）比中策橡胶披露的关联采购额（84.8万元），高了约528.7%！

除了关联采购、销售有冲突之外，双方披露的关联资产转让也不一致。

中策橡胶半年报披露，当期公司受让杭叉集团设备金额为482.24万元，上年同期受让设备关联交易额为3576.99万元。但据杭叉集团半年报，当期该关联方的资产转让、债务重组情况为“不适用”。

那么2025年上半年，杭叉集团对中策橡胶关联销售的叉车，是否可能是中策橡胶披露的关联资产转让呢？

从关联交易发生额上看，如果杭叉集团销售的叉车就是中策橡胶受让的设备，那么当期中策橡胶披露的关联采购额（84.8万元）与受让设备的资产转让发生额（482.24万元），合计金额为567.04万元，比杭叉集团披露的关联销售额（533.15万元），高了33.89万元，仍然存在差异。

从交易内容来看，杭叉集团披露的关联销售内容包括叉车。中策橡胶半年报仅披露资产转让内容为设备，这“设备”是否恰好是“叉车”，还要结合招股书进一步分析。

据招股书上会稿，2024年上半年，中策橡胶也曾受让杭叉集团设备资产，关联交易金额为3576.99万元，与半年报披露的上期关联资产转让金额一致。申报IPO报告期内（2021年至2024年上半年），公司向两家关联方杭叉集团和浙江国自技术股份有限公司采购设备，主要为智能物流立体仓库，并且主要为定制化产品，似乎与一般非智能化的叉车有明显差异。

此外，杭叉集团半年报显示，2025年上半年，杭叉集团向公司出租运输工具，确认租赁收入为33.89万元。但据中策橡胶半年报，当期公司作为承租方，这类关联租赁情况为“不适用”。