中金：政策温和发力，后续有待加码——9月金融数据点评
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9月新增信贷同比少增，但调整置换债影响后，信贷可能没有数据显示得那么弱。另一个值得关注的现象是M1增速明显超出市场预期。我们认为把这两个现象联系起来的角度是政策温和发力：作为准财政政策的政策性金融工具近期开始落地，9月财政存款投放亦较快；此外，一线城市放宽地产政策也支撑了居民中长期贷款韧性。向前看，金融总量指标的合理增长仍然有赖于财政政策加码。
9月新增信贷可能没有数据显示得那么弱。9月新增信贷1.29万亿元，相比去年同期下降0.3万亿元，9月的信贷余额同比增速为6.6%。但是这里面可能包含了置换债造成的影响，如果调整置换债造成的冲击，9月的信贷余额同比增速为7.7%。如果都以今年6月为基准，信贷余额同比增速相比6月回落了0.5个百分点，但是调整置换债影响后的信贷余额同比增速相比6月回落了0.3个百分点，显示整体信贷需求可能比数据显示得要好一些。另一个可以佐证的数据是，9月票据利率中枢相对8月明显抬升。
另一个值得关注的数据是M1的增速，明显超过市场预期。此前市场一致预期本月M1同比增速在6.0%左右，我们也预期9月M1增速与8月大体持平，但是事实上M1增速出现了明显反弹，M1同比增速达到7.2%，较上月提高了1.2个百分点，经过季节性调整之后的环比增速为7.5%，也较上月提高了3.1个百分点（图表1）。
我们认为把这两个现象联系起来的角度是政策进行了温和发力。我们测算1个百分点的M1增速大约对应1万亿元左右的体量，我们认为政策的发力主要来自两个角度：
第一是财政与准财政政策。准财政政策体现为政策性金融工具落地：从新闻报道来看，近期政策性金融工具正在加速落地[1]，第一批项目在9月已经实现项目投放。财政政策体现为财政存款持续投放，9月财政存款下降8400亿元，相比去年同期（下降2358亿元）多降6042亿元，带动9月财政存款存量同比增速从8月的16.0%下降到7.4%（图表2），下降的速度略超我们的预期。
第二是地产政策。随着北上深等一线城市放宽地产政策，房地产成交量有所上行，9月30大中城市的商品房成交面积同比增长7%，由此9月新增居民中长期贷款达到2500亿元，相比去年同期多增200亿元，而8月的新增居民中长期贷款则较去年同期下降1400亿元。
向前看，要保证金融总量指标的合理增长，仍然有赖于财政政策加码。由于9月房地产销售的数据可能带有一定的脉冲性质，9月居民中长期信贷的韧性可能较难持续。10月政策性金融工具会继续加快落地，对信贷可能会形成一定支持。如果我们看总体的社融和M2增速，由于政府债供给同比减少，9月社融同比增速为8.7%，较8月下降0.1个百分点（图表3），M2同比增速为8.4%，也较8月下降0.4个百分点（图表4）。也就是说，虽然政策在短期可能对M1造成一定的脉冲式提振，但当前的政策力度可能难以支撑M2和社融增速保持当前水平。如果M2和社融增速持续回落，说明总体融资需求持续下降，经济动能不足，那么M1回升的持续性也可能不足，确保金融总量的合理增长可能仍然有赖于财政继续加码。
图表1：9月M1同比和环比增速较大幅度上行
资料来源：Wind，研究部
图表2：9月财政存款投放较快
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表3：社融同比增速则较8月下降0.1个百分点
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表4：9月M2同比增速较8月下降0.4个百分点
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表5：政府债发行同比放缓，拖累新增社融
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表6：9月新发企业贷款利率持平于3.1%
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表7：新发个人住房贷款利率持平于3.1%
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表8：企业中长期贷款同比增速仍在下行
资料来源：Wind，中金公司研究部
[1] https://news.qq.com/rain/a/20251009A07JTC00
本文摘自：2025年10月16日已经发布的《政策温和发力，后续有待加码——9月金融数据点评》
周彭 分析员 SAC 执证编号：S0080521070001 SFC CE Ref：BSI036
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